化纖行業是一個比較明顯的周期性行業，在經歷2006-2007年供需兩旺，行業投資增速發展，企業生產規模擴張迅速之后，于2007年進入下降周期。2007年下半年以來，化纖行業銷售收入和銷售利潤率明顯下滑。 　　2008年廣交會后，紡織行業接單率明顯下降。由于下游行業需求不足，化纖行業景氣度迅速下降?；w行業銷售收入6月份的統計數據顯示，銷售收入比上年同期增長率下降2.6個百分點，達14.03%，為近5年最低。 　　化纖制造類上市公司共計有28家，去掉5家S和ST公司，共計有23家可比公司。2008年上半年，化纖類上市公司沒能逃脫行業景氣影響，銷售收入同比出現負增長，但上市公司的銷售利潤率明顯優于行業平均水平。 　　行業銷售利潤率最新季度數據尚未公布。根據5月份數據，行業銷售利潤率略有上升，表明開工產能質量有上升，劣質產能關停較多，優質產能仍在堅持，但目前還在低位運行。由于不論是企業自發或借助外力進行產業結構調整，都需要一定的經營業績支持，除了有數的幾個亮點，目前低迷的行業業績狀況已經使我們很難分析判斷行業的產業結構調整節奏。 　　上市公司（去掉5家S和ST公司）的銷售利潤率走勢與行業走勢一致，但明顯優于行業平均水平，說明上市公司沒能逃脫行業景氣走勢影響，但整體仍然保持了一定先進性，是行業的優秀代表。 成本高企售價低位徘徊 　　由于以石油為代表的原料價格高企，化纖行業上半年原料成本整體仍在高位運行。在石油-化纖原料-化纖-紡織服裝產業鏈上，由于紡織服裝行業低需求、低盈利水平倒逼影響，化纖行業沒能有效地將成本上漲向下游轉移；化纖原料價格也受下游行業景氣逆向傳導影響，雖然價格呈上漲趨勢，但漲價節奏與石油價格并不同步，幅度也小很多。多數化纖產品的原料成本已經接近售價。 產能漲產量降限產也是無奈 　　從產量數字上看，全國化學纖維2008年上半年產量合計為1213.89萬噸，比上年同期增加5.61%，但增速已經下降至5%，遠低于去年全年20%左右水平；7月份數據更差，累計增長率降至3.47%，單月增長率連續2個月為負數，為-4.1%。 　　值得注意的是，行業數據顯示的單月產量的下降是在近年來化纖行業產能大幅度增加的背景下發生的，也就是說行業的開工率正在下降，出現了大量的閑置產能。從具體企業看，近幾個月以來，為了應對高居不下的成本和下游弱勢需求的壓力，企業或者提前限產檢修，或者新置產能推遲開車，積極主動限制產量。上市公司中有煙臺氨綸高調宣布因限電，下半年氨綸減產。 子行業差距顯著差別化、高性能化業績突出 　　2007年，我國各種化纖總產能達到2572萬噸，產量達2390萬噸，產能和產量已經超過了世界的50%以上。在滌綸、錦綸、錦綸、粘膠等各子行業，我國的產量都是世界第一，舉足輕重。 　　從產品比例來看，滌綸行業資產巨大，產量占全部化纖的80%左右，但據公開數據其銷售收入僅占化纖全部收入的60%多，其利潤總額還不及40%。 　　在其他合成纖維中，表現優異的是氨綸。由于氨綸供需失衡，價格瘋長，在2007年氨綸產品取得了高達40%-60%的毛利率，進入2007年下半年，氨綸價格一路下滑，目前的毛利率水平已經在20%以下。在上市公司中，雖然氨綸行業主營業務收入也是負增長，但其利潤和每股收益相比較而言還是很好的。 　　另外，有差別化、高性能化概念和實質的企業，其經濟效益和發展潛力明顯優于以常規化纖產品為主營業務的企業，例如煙臺氨綸的芳綸產品和瑞貝卡的發制品。 穩健保守求生存政策調整仍可期 　　2007年下半年起的紡織產品寒潮，我們認為主要原因是歐美經濟下滑導致的需求不旺，人民幣升值加快和生產要素價格上升導致的成本增加，以及同質產能擴張過快、產品差異率低導致的過度競爭等。在目前需求偏軟的市場環境下，人民幣的升值和對外收匯的帳期在大大壓縮了出口企業生存空間。據行業內人士估算，《勞動法》的實施使化纖行業人力資源成本提高了1/5左右。直接出口的中小企業面臨的困難很多，有一些已經到了生死存亡的時刻。對化纖行業來講，由于其下游客戶有相當一部分是困境中風雨飄搖的中小企業，為了自身的生存必須及時控制生產規模、庫存規模和控制應收帳款規模，維持現金流安全，以相對穩健保守的姿態等待局勢好轉。 　　目前，紡織和化纖業仍是我國傳統制造業中重要行業，屬于勞動密集型行業，對解決勞動力就業發揮著重要作用。為了緩解就業壓力，保證社會穩定，相信國家從政策上會繼續給與支持，為行業的產業升級爭取一段平穩過渡的時間。 　　2008年8月1日起實施的出口退稅率由11%提高到13%雖短期內能緩解出口企業壓力，改善整個紡織行業出口放緩、利潤下滑的現狀，個別出口為主的中小企業得益要明顯一點。但由于產業鏈上下游同樣艱難，必將層層盤剝，對出口企業利潤、出口增長拉動作用有限。因此，出口退稅調整政策的意義在于提供行業一個明確的正面信號，相信后面還會有一些溫和刺激發展的政策出臺。 化纖原料行業在節能減排和產業鏈延伸中突圍 　　化纖原料類公司主要有化纖主原料和染料助劑兩個子行業，在目前化纖行業弱勢背景下，其經營業績情況整體優于化纖制造業。 化纖主原料子行業流行產業鏈延伸 　　目前上市的化纖主原料業公司有山西三維、皖維高新和云維股份，都是與煤化工上下游關系的聚乙烯醇PVA和1,4-丁二醇BDO生產企業，都是相應子行業的龍頭公司。皖維高新占PVA全國產能的18%，山西三維占15%，云維股份占5%。從中國PVA的主要下游需求領域來看，其主要消費領域包括涂料與粘合劑（37%）、紡織漿料（26%）、紙張增強劑（12%）、維綸（8%）。 　　由于化纖主原料類公司嚴格意義上將并不是單純的化纖制造產業鏈企業，紡織化纖也不是其唯一的下游行業，其產業鏈條最長可涉及煤礦資源、煤焦化、煤氣化、精細化工、水泥等，因此具有一定的抗周期性。??云維股份的制焦產業已經在公司中占有越來越重的地位，大為焦化和大為制焦的焦炭產能達305萬噸，焦煤產值已經超過其他產品總產值，成為公司主營業務。??山西三維在電石乙炔衍生精細化工產品鏈領域延長、深化、完善，在PVA、BDO、膠粘劑三大主導產品領域均形成強大競爭力。公司未來主要的看點是順酐酯化加氫制BDO和粗苯精制項目。??皖維高新PVA產品在全國有生產能力最大、品種最多、產品質量好的優勢。公司差異化高強高模PVA纖維作為水泥增強材料，是替代石棉的理想產品，出口歐美、東南亞以及北非，是全國最大的高強高模PVA纖維出口基地。 節能減排政策助染料助劑子行業龍頭公司增強競爭力 　　染料助劑子行業上半年的亮點是活性染料。雖然上半年我國紡織行業增長率下降，行業景氣度不高，但由于節能減排政策嚴控，中小企業的染料產品的市場投放量出現大幅度下降，市場需求旺盛，價格大幅度上漲。浙江龍盛的主要產品產量、銷售收入和銷售毛利率均有較大幅度的上升。近期，傳化股份與大股東傳化集團有限公司簽署了股權轉讓協議。傳化股份將收購傳化集團持有的泰興市錦雞染料有限公司45%的股權，以及泰興錦云染料有限公司20.45%股權，收購總價約為1.4億元，為上市公司引入活性染料產業。 化纖行業結構需調整目標"大而專""小而強" 　　在行業景氣高峰的時候，一片生機勃勃，行業的隱憂被掩蓋，今年行業景氣一下來，上文所述很多問題就顯得很突出。我們認為宏觀上，《化纖工業"十一五"發展指導意見》對行業發展和國家宏觀政策指導進行了比較好的解讀。 　　2007年3月17日，國家發改委"為貫徹落實《國民經濟和社會發展第十一個五年規劃綱要》精神和《紡織工業"十一五"發展綱要》的具體要求，積極推動化纖工業科技進步和自主創新，轉變增長方式，促進產業升級和結構調整，實現由"數量型"向"技術效益型"的轉變"，出臺了《化纖工業"十一五"發展指導意見》。 　　意見提出："十一五"將成為我國化纖工業發展的重要轉型期，化纖行業必須依靠技術進步，自主創新，逐步構建集約型、效益型的產業結構，立足紡織，跳出紡織，抓住高新技術纖維、生物質技術纖維及材料、差別化纖維等新的增長點，實現產業升級。 　　我們認為化纖行業要抓緊機會進行產業升級，走"大而專""小而強"的專業發展之路。以下幾個發面將是今后幾年比較好的方向和熱點。 　　1.以碳纖維、芳綸等為代表的高性能纖維；生物工程技術的應用；常規纖維品種的高性能和差別化，出現一批"小而強"的專業化企業。 　　2.現有大宗常規產品產能的集中和優化，出現大公司、大集團，減少同質化惡性競爭。 　　3.重點技術裝備的國產化，淘汰劣質產能，并為劣質產能尋找合適出路。 　　4.推進行業循環經濟發展。 　　重點公司 　?。?02254）煙臺氨綸 　　受下游紡織行業持續低迷、氨綸行業產能過剩等因素的影響，國內氨綸行業景氣度下降，銷售價格出現大幅下降，毛利率水平較去年同期顯著降低，影響了公司總體業績。8月9日公司宣布，因電力緊張，氨綸下半年減產2500噸。限產行為也是對目前產品價格的響應，與行業限產保價行為步調一致。 　　今年芳綸1313產能提高，預計貢獻的銷售毛利將超過40%，大大超過去年16.6%的比例。如果募投項目芳綸1414能夠如期在年底到明年年初順利釋放產能，明年芳綸1313和1414合計貢獻毛利將超過50%。預計明年公司整體毛利率水平在30%左右，公司產品結構將進一步得到優化。 　　（600725）云維股份 　　云維股份近幾年在產業鏈延伸上做了很多功課，一端向煤炭原料、焦煤延伸，充分利用當地資源優勢和煤炭行業景氣周期，一端向煤化工精細產品延伸，做深做精，用技術和產業規模優勢取得高毛利率。 　　今年以來，國內焦炭產品進入景氣周期，價格大幅上漲，行業的毛利率不斷提高，銷售旺盛，焦炭業務成為公司利潤的重要來源。去年公司控股子公司云南大為制焦有限公司20萬噸/年甲醇裝置建成投產，200萬噸/年焦炭裝置建成，使公司的產品結構發生較大變化。目前，大為焦化和大為制焦的焦炭產能達305萬噸，焦煤產值已經超過其他產品總產值，成為公司主營業務。抓住焦化、聯堿等各主要產品市場需求旺盛，產品價格走高的良好形勢，克服了限電、凌凍災害等困難，實現了規模和效益的同步增長，取得良好的經營業績。公司營業收入達到歷年來最高水平，營業利潤、凈利潤等均保持大幅度的增長。 　　（600352）浙江龍盛 　　在國家宏觀調控日益趨緊的大環境下，公司經營層認真貫徹落實節能減排政策，利用環保門檻提高的機會，擴大競爭優勢，進一步鞏固行業龍頭地位。由于節能減排政策嚴控，公司競爭對手產品的市場投放量出現大幅度下降，公司產品市場需求旺盛，價格大幅度上漲。主要產品產量、銷售收入和銷售毛利率均有較大幅度的上升。 　　公司在產業鏈延伸、資本布局顯示戰略眼光。2007年10月公開增發募集資金11億元，主要投資四個新項目。按照計劃，活性染料、減水劑項目將于09年完全投產，芳香胺項目將于2010年上半年投產。各項目順利投產后，活性染料、中間體、減水劑的市場占有率將進一步提高，公司未來產業量競爭力將進一步提高，在子行業中龍頭地位更加鞏固，議價能力將增強。 　　風險分析 　　環保風險 　　由于化纖行業及上下游行業都是有一定污染的行業，節能減排政策壓力下，企業有可能會有額外的成本支出。8月1日的出口退稅調整惠及滌綸、維綸、氨綸等多數化纖產品，恰恰剔除了"兩高一資"的粘膠產品，其用意仍然在于繼續推進化纖行業產業結構調整，促使企業節能降耗，提高競爭力。 　　紡織出口復蘇速度和人民幣升值 　　2007年3季度我國紡織服裝出口增長為24.85%，4季度下降到16.38%，今年1季度增幅為18.52%，2季度更下降到4.87%。紡織服裝出口惡化的趨勢在不斷加劇。如果剔除人民幣對美元升值因素，紡織服裝出口增速有進入負增長的趨勢。事實已經證明，化纖行業發展正在受下游紡織需求低迷制約，我們堅信紡織服裝行業不會受到政府拋棄，但目前很難估計行業復蘇的速度和質量。加上今年棉花產量比較大，期貨價格已經在下降，低價的棉花也會擠占紡織行業一部分需求。