原油價格大幅下跌 受需求下降、美元貶值影響，近期，國際油價一改以往大漲小回的運行態勢，呈現出爆跌走勢，從7月11日的147美元/桶跌到了現在的100美元/桶附近短期內跌幅超過了30%。對于未來油價走勢，市場分歧仍然比較大，一種觀點認為，原油這種烯缺型資源產品，價格真的能大幅下跌嗎？另一種觀點認為，目前經濟形勢導致需求疲軟，美元升值導致大宗商品價格下跌，這種趨勢近期仍將延續。目前看空聲音比較多，幾乎是市場主流。有的認為，明年原油價格將回落到70-80美元。我們認為，四季度油價仍將保持疲弱走勢，至少在美國大選之前，原油價格運行態勢不會發生大的改變。 油價大跌拖累行業景氣 原油價格的大幅下跌，使天然氣和石油開采業、石化產業景氣度帶來一定的負面影響，但大大利好于煉油業，大大環節了煉油業的成本壓力，目前煉油業已進入盈利階段。上半年，景氣度較高的農化產業和磷化工產業，近期也面臨景氣拐點問題，但鉀肥例外。有機化工行業上半年景氣度較低，下半年也沒有跡象好轉；純堿和燒堿景氣度整體上來說還比較高，但下半年不如上半年。 本期投資策略：精選個股 隨著指數的大幅回落，市場風險得到了一定程度釋放，一些股票已進入合理價值估值范圍，對一些業績能長期增長的公司可以逢低少量買入。四季度可重點關注中國石化和鉀肥股，以及逢低吸鈉尿素股。 一、油價大幅回落 近期，國際油價一改以往大漲小回的運行態勢，呈現出爆跌走勢。7月11日WTI原油期貨價格從7月11日的每桶147美元下跌到9月8日的106美元/桶，短短2個月時間內跌幅超過了30%，下跌速度跟上漲速度一樣快，呈現典型的過山車行情。 那么是什么因素使得瘋狂的原油嘎然而止，停止了上漲步伐而調頭向下呢？我們認為主要有以下幾個因素： 1、原油由供應偏緊轉變為供應剩余。上半年，EIA一致預測2008年原油供應將偏緊，其在二季度的一次預測為，2008年全球石油需求量為8700多萬桶/天，同比增加160萬桶；2008年，非OPEC日增90萬桶/天，OPEC日增140萬桶/天。目前，供應盈余不足200萬桶/天。美國原油庫存三年連續下降，并創出了新低。但到7月份，EIA轉調，認為原油出現過剩。最近EIA預測, 2008年8月世界原油供應量為8713萬桶/日，而2007年同期為8377萬桶/日，同比增長4%，預計到2008年9月世界原油供應將繼續增加51萬桶/日至8743萬桶/日。需求方面，2008年8月世界原油需求量為8653萬桶/日，而2007年同期為8558萬桶/日，同比增長95萬桶，供應過剩60萬桶/日，預計到2008年9月世界原油需求量將增加32萬桶/日至8671萬桶/日，屆時市場將呈現供應過剩72萬桶/日。 2、美元結束了7年貶值，開始升值。原油價格走勢與美元之間存在比較強的相關性。2001年開始，美元進入貶值周期，到2008年7月份，美元一直處于下降通道運行，與此相反，原油價格一直處于上升通道運行。7月份以后，由于歐洲、日本等經濟體表現比較差，導致美元指數迅速飆升，原油價格也應升而落。 3、全球經濟下滑。推動原油價格的根本因素是需求，受次貸危機影響，美國經濟去年第四季度出現了負增長，而日本和歐元區經濟今年第二季度也出現負增長。美國能源部能源情報署在8月12日發表的報告中說，2008年上半年美國原油日均需求量同比下降80萬桶，這是26年來的最大降幅。能源情報署8月26日公布的數據顯示，6月份美國原油需求比去年同期下降5.6%。澳洲聯邦銀行分析師戴維·穆爾認為，強有力的數據表明，經濟增長放緩和高油價確實抑制了美國的原油需求。今年以來，歐洲、日本以及一些發展中國家經濟增速將明顯下降，2008年內全球經濟將持續減速。 4、投機資金推波助瀾。投機性資本在期貨市場的炒作是過去一年內全球油價飆升的重要動力。來自美國商品期貨交易委員會的數據顯示，截至7月15日，投機商控制著紐約商業期貨交易所（NYMEX）原油期貨和期權未平倉合約中的48%。然而，我們永遠不要指望投機性資本能夠無限期地推動市場走高。一旦市場基本面因素發生轉變，投機性資本可能獲利離場。它們集中撤出全球原油期貨市場可能加劇短期內油價下跌的趨勢。 受這些因素影響，原油價格近期內仍然表現為疲弱走勢。對于未來油價走勢，市場分歧仍然比較大，一種觀點認為，原油這種烯缺型資源產品，價格真的能大幅下跌嗎？另一種觀點認為，目前經濟形勢導致需求疲軟，美元升值導致大宗商品價格下跌，這種趨勢近期仍將延續。目前看空聲音比較多，幾乎是市場主流。有的認為，明年原油價格將回落到70-80美元。 我們認為，四季度油價仍將保持疲弱走勢，至少在美國大選之前，原油價格運行態勢不會發生大的改變。 二、煉油成本壓力緩解成品油價格預期下調 上半年，原油價格高漲，國內成品油調價滯后，導致中石油與中石化煉油業務大幅虧損，最高時虧3000元/噸。 近期，隨著原油價格快速下跌，國內煉廠的成本壓力大為緩解。若以原油結算價與煉廠汽柴油綜合出廠價持平作為主營煉油不虧損的標志價位，那么，據測算，當WTI油價為108美元時，就可視為加工進口原油不虧損的臨界成本價位。當前的國際油價只要維持這種跌勢，煉油行業就會告別虧損。 易貿資訊數據顯示，截至9月初，中國煉廠加工利潤已大大改觀。以市場價格計算，以加工國產原油為主的東北煉廠利潤今年以來首次實現盈利0.14元/噸（約合0.08美元/桶），環比上漲751元/噸；而加工中東進口原油的華南沿海煉廠虧損減少至3.87元/噸，（約合0.08美元/桶），環比提升679元/噸。 這就是說，目前油價基本處于煉廠的成本線附近，如果油價進一步下調，煉廠將全面進入盈利階段。 目前，因原油價格大幅下跌，新加坡成品油也隨之大幅下跌，其95號汽油價格已回落到107.27美元/桶（9月5日），折合為4.62元/升或6361元/噸，而國內的97號汽油零售價為6.6元/升附近，出廠價為8000多元/噸，從這個價格來看，國內價格已高于新加坡的價格，但考慮到目前煉廠的盈利狀況，在原油價格維持100美元/桶附近，國內成品油價沒有調整空間。但如果原油價格跌破90美元/桶，則國內成品油價格有下調壓力。 四、有機化工材料：景氣下滑 （一）聚氨酯：市場需求不旺 MDI價格繼續走弱 隨著我國MDI產能的快速擴張，加上今年下游制造業不景氣、需求不旺，加速了今年MDI市場的低迷，價格不斷走低。 聚合MDI主要應用于冰箱、地下管線保護層以及太陽能熱水器等領域，今年冰箱的國內和出口需求減少，相關企業開始削減產量，在很大程度上影響了聚合MDI需求。八九月份聚合MDI是地下管線聚氨酯保溫層的主要原料，北京奧運會期間用量顯著減少，我國北方的管道工程施工預計在10月份恢復正常。從目前形勢看，冰箱等主要應用市場繼續處于低水平運行，太陽能保溫材料也處生產淡季，聚合MDI需求不大可能明顯回升，生產商面對成本壓力，不愿意靠降低價格吸引買方興趣，所以近期MDI市場雖然低迷，但價格下滑幅度并不是很大。 相比聚合MDI持續走弱的局面，華東地區純MDI市場一直苦苦支撐，跌幅略小，但在下游樹脂和漿料等主要需求領域低谷運行的情況下，純MDI市場陰跌的局面未見改觀。 今年上半年，MDI生產企業除要面對MDI價格不斷走低外，其實最大的挑戰是原料價格的上漲，原材料——苯胺、硝酸等價格大幅上漲。兩頭擠壓力，行業盈利狀況已下滑到近年來的最低點，國際MDI生產商已經出現了虧損，煙臺萬華雖然中報業績不錯，產品毛利率水平依然很高，但沒有出行業的真實狀況。近期苯胺價格隨油價走低，行業盈利狀況略有好轉。 我們認為，從2008年開始，MDI將逐步進入擴張高峰期。今年，隨著上海聯恒24萬噸裝置穩定運行，上海拜爾35萬噸裝置和日本NPU20萬噸裝置的相繼投產，國內產能產量將大幅擴張，供應壓力將逐步顯現出來。在這種背景下，MDI價格仍很可能維持穩中下調格局。 TDI價格可望企穩反彈 因TDI屬于巨毒產品，奧運對TDI行業影響比較大。其影響主要體現在兩個方面：一是TDI禁運，二是下游小企業的停產，影響了TDI需求，價格也有所走低。 目前，市場需求處在緩慢啟動中，真正的需求旺季要在九月底來臨，且預計持續到11月，巴斯夫的高端報價和后期控制出貨速度可望使得市場跌勢止穩反彈。 （二）有機硅：成本上升推動價格上漲 2005年以來，有機硅價格運行整體穩定，基本上穩定在28000-300000元/噸。今年上半年，有機硅價格有所回落，最低達到22000元/噸。原料——金屬硅價格從前幾年的7000-8000元/噸上漲到今年的18000-19000元/噸，受成本推動，最近有機硅價格有所上漲。 受原料成本上升影響，行業盈利能力有所下滑，其中下滑比較明顯的藍星新材今年上半年有機硅產品毛利率下降了8.94個百分點，為14.19%。 目前，國內有機硅進入了擴張高峰期，繼公司10萬噸有機硅項目投產后，鎮江宏達3萬噸裝置也運行，新安股份5萬噸有機硅項目也將投產，另外，江蘇梅蘭、浙江合盛、山東東岳等企業也正在建設，國內有機硅供應力度在逐步加大。從產能擴張情況，國際有機硅可能在2009年前后達到供求平衡。2009年后競爭將有所加劇。在這種背景下，我們預計有機硅盈利能力很難回到高位。 五、無機化工：景氣高點已見 （一）燒堿：價格小幅回落 今年，氯產品價格受到很大制約。氯產品下游40%用于PVC，除中國外其他地區都以乙烯法為主，最近受原油價格上漲的影響，PVC利潤相當低，而中國電石法PVC因電石的不斷漲價和供應緊張也降低負荷從而抑制了對氯的需求，由此導致燒堿開工率不足，減少了燒堿產量。所以，今年整體來說，燒堿價格比較堅挺。 除此之外，原鹽價格高漲和電力、運輸成本增加也是其價格堅挺的重要原因。 奧運后，隨著運輸條件好轉，燒堿價格也有所松動，尤其是片堿價格下跌明顯。 （二）純堿：需求不足 近期，純堿下游需求不旺，成交清淡，平板玻璃行業由于房地產不景氣而市場低迷，五鈉行業出口受阻普遍降低開工率，印染行業因前期環保整治等因素仍然開工嚴重不足。因下游企業需求疲軟，成交清淡，價格基本維持。 國內純堿企業新建擴建企業陸續投產，如湖北雙環、應城新都、河南飛行集團、湘潭堿業、湖南智成等企業。目前純堿下游如玻璃行業低迷，開工不足，無法消化新投入的貨源，市場飽和現象較為突出。 隨著供應增加，需求疲軟，純堿行業整體形勢不容樂觀。 （三）磷化工：黃磷價格已經見頂 近期，云南豐水期穩定，奧運結束后運輸好轉，開工率與前期相比較好，黃磷企業開工加大，貨源供應緩解，但下游采購商普遍觀望，前期訂單已經完成，各地的裝置開工上調和奧運后運輸的緩解導致黃磷市場高位價格有所下調。貴州地區價格也開始回落，近日有很多廠家都出去跑下游采購商，市場回落采購的冷清也對廠家有了危機感。國際市場產量減少，需求量的增加導致整體黃磷市場看向我國，國內農藥廠家今年市場也冷淡，采購商不積極，草甘膦價格的回落，很多小廠家增加讓大企業束手無策，近期傳聞要取消草甘膦的出口退稅對于草甘膦生產企業又是一個打擊。今年上半年磷化工行業整體市場價格上漲，行業盈利大幅上升。 九月下旬上游廠家開始大量接單，價格走勢下調，連帶下屬產品價格有所回落。預計9月末四川開工后國內礦石緊缺和云南枯水期即將到來黃磷市場價格會上調。貴州地區從行情來看比較平穩，下游采購較好。很多廠家表示本月黃磷價格會繼續下調，到10月價格有所回升。 六、化肥：將高關稅進行到底 （一）氮肥：出口特別稅進一步提高 由于國際尿素價格大漲，盡管我國采取了加征100%的特別出口關稅措施，今年上半年，我國尿素出口還是比較旺盛，1-6月份累計出口尿素377.58萬噸，另外，原料價格上漲，過高成本導致小尿素企業無法生存，導致產量增速下降。這兩大因素導致國內尿素供應偏緊，價格堅挺，長期維持在2400元/噸左右。 從往年化肥進出口的情況來看，1季度和4季度出口總額，占到了全年的70%以上，為了"確保春耕用肥，平抑市場價格"，繼今年一系列抑制化肥出口措施出臺，國內化肥產品出口閘門進一步收緊。2008年8月30日，國務院關稅稅則委員會發布通知，國內將從2008年9月1日起，將氮肥及合成氨的特別出口關稅上調至150％，實施至2008年12月31日。這樣，今年下半年尿素出口形勢將不容樂觀，國內供給的增加將在很大程度上給尿素價格帶來壓力。 8、9月正是歷年以來的淡季期，國內各地用肥結束后，整體需求便會大減。經銷商也大多處于觀望狀態，近期尿素價格有所走低。 國際上，近期尿素價格有所走弱。 （二）磷肥：行業已陷入虧損 今年以來，硫磺價格爆漲，導致磷肥成本大幅攀升，在國際磷肥價格大漲帶動下，國內磷肥價格也出現了大漲行情。前期國內磷酸二銨（DAP）制造成本達到4300元/噸以上，一度接近國內DAP銷售價格。 由于磷肥上漲幅度過大，08年DAP等磷肥國內需求減少幅度至少在20%以上，而高關稅又限制了磷肥的出口，導致國內磷肥供應過剩，企業庫存較多，價格上漲乏力。 由于磷肥需求減少，磷肥企業開工降低，導致硫磺需求減少。近期國際硫磺價格已略有回落，企業成本壓力略有緩解，但由于前期庫存較多，加上特別出口關稅延長至2008年12月31日，最近磷肥價格也開始回落，所以四季度磷肥行業盈利形勢仍然不容樂觀。 從1－2年周期看，我們預計磷肥和硫磺價格均將逐步回落，達到新的平衡點。 （三）鉀肥：價格高位運行 鉀肥價格比尿素和磷肥價格走勢堅挺，最近全球鉀肥產量最大（約占全球產量的1/5）的加拿大薩斯喀徹溫鉀肥公司（PCS）旗下的三個鉀礦工人罷工，將對國際鉀肥生產和市場供應產生十分不利的影響，國際氯化鉀價格繼續維持在1000美元/噸左右。 目前國內氯化鉀市場價基本穩定在5000元/噸附近，價格較為堅挺，而企業的出廠價繼續受到管制，比市場價低1000多元/噸。 羅鉀120萬噸硫酸鉀項目即將投產，該項目投產，可緩解國內鉀肥供應緊張矛盾，提高國內鉀肥的自給率。 七、本期投資策略：精選個股 原油價格的大幅下跌，使天然氣和石油開采業、石化產業景氣度帶來一定的負面影響，但大大利好于煉油業，大大環節了煉油業的成本壓力，目前煉油業已進入盈利階段。 上半年，景氣度較高的農化產業和磷化工產業，近期也面臨景氣拐點問題，但鉀肥例外。 有機化工行業上半年景氣度較低，下半年也沒有跡象好轉；純堿和燒堿景氣度整體上來說還比較高，但下半年不如上半年。 隨著指數的大幅回落，市場風險得到了一定程度釋放，一些股票已進入合理價值估值范圍，對一些業績能長期增長的公司可以逢低少量買入。四季度可重點關注中國石化和鉀肥股，以及逢低吸鈉尿素股。 重點公司 中國石化　　 中國石化是我國最大的原油煉制商和油品供應商，汽柴煤油產量約8721萬噸，目前，隨著原油價格的快速回落，中石化煉油業務開始進入盈利階段，公司盈利提升預期強烈。預計公司2007-2009年每股收益分別為0.50元、0.75元和1.04元，維持買入評級。 冠農股份　　 公司持有羅鉀公司20.3%的股權是冠農股份的最大看點，鉀肥價格的持續上漲使鉀肥行業景氣持續高漲，目前，國際國內鉀肥價格仍維持在高位，且國內鉀肥價格遠低于國際價格，這為國內鉀肥價格的繼續上漲提供了空間。 羅鉀二期120萬噸硫酸鉀項目將于10月份投產，預計羅鉀公司2009年硫酸鉀產量將達到100-110萬噸左右。 按目前硫酸鉀價格計算，預計2008、2009年公司每股收益分別為0.3元和3.5元。