擺在全球最大光伏組件商晶科能源（NYSE:JKS）面前的，是一場已經打響的“守擂”賽。

光伏行業“第一”的頭銜既甜蜜又沉重，這似乎是個有期限的美麗詛咒。九年前，無錫尚德超越美國FirstSolar成為全球組件出貨第一的企業。自此之后，這個位置再沒出現過外企的身影。

2011-2016年，無錫尚德、英利、天合光能這三家老牌企業分別先后承包了兩年的“老大”。但此后，這些昔日王者們或破產重整，或摘牌、退市，很有些宿命論的意味。

自2016年攻擂天合光能成功后，晶科能源連續兩年守擂成功，成為首個全球“三連冠”的光伏組件企業。它能否打破“老大”必倒的詛咒?

“擂主”是如何煉成的

“我們有信心繼續保持第一。”

3月底，面對界面新聞的提問，晶科能源副總裁錢晶笑著給出回答。根據Globaldata統計，2018年全球出貨量前十名的組件商依次為晶科能源、晶澳、天合光能、隆基樂葉、阿特斯、韓華QCells、東方日升、協鑫集成、順風（尚德）、中利騰暉。

晶科能源能反超天合光能成為全球組件老大，至少三件事功不可沒：切換單晶路線、全球化布局和市占率優先策略。

在近年來這輪單晶替代多晶、Perc電池等技術革新中，晶科能源搶占了先機，是其攻擂成功的重要原因。

單晶、多晶是晶硅太陽能的兩種技術路線，由于不同的物理性質，單晶的光電轉換效率高于多晶，但多晶因度電成本相對較低，長時間占據主流市場。Perc電池則是近幾年光伏業內最火熱的高效電池技術之一。

2016年是單、多晶之爭的“高潮年”，在連續投料和金剛線切割技術的帶動下，單晶持續蠶食多晶的市占率。

在此之前，晶科能源和其他傳統廠商一樣，銷售的大部分產品為多晶組件。2016年，天合光能等大部分傳統多晶廠商對單晶仍選擇觀望，晶科能源則在年底決心投產單晶硅片，并在第二年實現單多晶硅片持平的水平。

晶科能源在一年之內踩住剎車并且掉頭。“這一輪向單晶及Perc技術的切換，晶科是最迅速、積極且堅決。”進化論基金研究員張治雨評價。

一家光伏企業管理層人員對界面新聞表示，光伏行業技術更新較快，后發企業在某種意義上具備一定優勢。天合光能、阿特斯等多晶企業的歷史包袱太重，沉沒成本拖累了它們轉向單晶的速度。

就組件出貨量而言，晶科能源與傳統第一梯隊選手的差距還在拉大。2018年，晶科能源組件出貨量11.6GW，超出第二名2.8GW，2017年和2016年，這一差距分別為0.6GW和0.2GW。

近年來，由于中國光伏企業在美估值普遍過低等因素，中概股紛紛主動私有化并退市以回歸國內A股，其中包括晶澳太陽能、天合光能、阿特斯等傳統一線組件廠商。

“天合光能2017年退市后背負了沉重的債務，國內又沒能及時上市，落得尷尬。”上述人士說。

長期看，“回A”決策無關好壞，但由此產生的競爭真空，短期內給予了晶科能源繼續拉開差距的機會。

某光伏企業技術研究員對界面新聞解釋稱，“天合光能國內一時無法上市，融不到資金升級設備。目前國內新上產能對它壓力很大，為了維持現金流只能持續生產，承受虧損壓力”。

晶科能源做對的第二件事，是較早布局全球化市場，進一步穩固了其組件龍頭的地位。

2012年，遭遇歐美“雙反”重挫后，大部分中國光伏企業選擇將發展重心放在需求冒頭的國內，晶科能源卻選擇繼續開拓新市場進行全球布局，迅速以低價搶占了渠道和市場份額。

2018年，晶科能源海外收入實現184.3億元，占總收入的73.6%，為2013年以來最高水平，國內收入占比已由2013年的48.9%下降至26%。

中國和美國分別為晶科能源的第一、二大市場。全球化布局使晶科能源可根據各國政策變化調整戰略市場，減輕了對個別市場的依賴。

2017年，美國針對光伏電池及組件發起“201”調查，作為全球最大組件出貨商，晶科能源首當其沖受到影響，美國收入占比由2016年的36%縮水至2018年的11%；2018年，受中國“531新政”沖擊，晶科能源在中國收入的占比由2017年的37%下降至26%。

新興市場消化了這兩大市場政策波動帶來的風險，成為它最大的銷售增長點。2018年，晶科能源在六個海外國家及地區實現了10億元以上的銷售收入。

墨西哥、澳大利亞、阿拉伯、越南、埃及這五個新興市場是晶科能源重點開拓的對象。截至目前，晶科能源在全球擁有7個生產基地、21個銷售團隊、15家海外子公司。其在中東非、拉美意、亞太等區域市場份額近30%，北亞、北美、歐洲等區域市場份額達到10%以上。

晶科能源為成為全球組件老大所做的第三件事，是其執行的低價及市占率優先策略。“低價為王，薄利多銷”的模式，成為它占據市場的重要法則。

晶科能源曾憑借低價在全球拿下了不少項目：2016年，晶科能源低價中標了五個領跑者項目；2017年，在阿布扎比報出了0.0242美元/千瓦時的全球投標大型電站最低價等。

2017年，在市場需求超預期增長和原材料價格大漲的情況下，晶科能源依舊執著于市場份額，不惜犧牲利潤選擇代工生產。當年，其在實現營收同比增長23.4%至264.7億元的情況下，僅實現了1.42億元的利潤，為五年來最低水平。

但天合光能等傳統一線組件廠商對晶科能源的威脅并未就此消失。

“天合光能和晶澳都在上市前夕，目前壓力較大，但如果成功在A股融資，會抵消晶科能源的一部分優勢。”上述光伏企業管理層人士認為。

天合光能CEO高紀凡曾表示：“我們這個行業生產容易，賣出去難”。一線傳統廠商們具備銷售渠道和品牌認知度的積累，這兩大重要資產成為他們翻盤的基礎。

“海外市場的口碑上，天合的銷售并不比晶科能源差。”該管理層人士說道，如果能解決單晶硅片的供應，它在海外競爭不見得會占下風。

新攻擂者

晶科能源在逐漸拉開與老牌組件商差距的同時，卻迎來了新攻擂者——隆基股份（601012.SH），它可能比前者更具威脅。

2017年，一個陌生的身影闖入了全球組件出貨的前十排名。隆基股份旗下公司隆基樂葉以4.4GW的出貨量，位列全球第七。一年后，其憑借7.2GW的出貨量躍至全球第四。

隆基股份本是全球最大的單晶硅產品制造商。2015年，為了給自身產能尋找出口，它成為國內首家由單晶硅片擴張到電池、組件端的光伏企業。

更令同行驚訝的是，進軍組件業務僅兩年后，隆基股份在國內組件出貨量已高于晶科能源，首次坐上全國出貨第一的位置，并連續三年蟬聯全球單晶組件出貨第一。僅三年后，全球組件產能已超過阿特斯、韓華、協鑫集成、尚德，成功躋身組件商第一梯隊。

隆基股份在組件端的擴張速度，撥動了所有傳統組件商的神經。

以晶科能源為代表的組件型企業，與以隆基股份為代表的原料型企業的“戰役“打響。前者立足龐大的組件銷售網絡加碼硅片、電池環節；后者仰仗多利的單晶硅片端為其組件業務鋪路。

隆基股份崛起的背后，是單晶替代多晶的大勢。

單晶玩家隆基股份、中環股份接連投擲重磅擴產和降價消息，迅速形成了單晶硅片雙寡頭壟斷的產業格局。截至2018年底，隆基股份產能約28GW，中環股份產能約25GW，合計53GW，約占市場整體產能的75%。

留給老牌組件商的選擇非常有限。“不擴單晶就是等死，除此之外并沒有更好的選擇。”上述光伏企業管理層人士對界面新聞直言，這適用于包括晶科能源在內的所有傳統一線廠商。

面對過于集中的單晶硅片供應商，以及它們幾近翻倍的擴產宣言，協鑫、晶科能源、晶澳、天合光能等組件商顯然不愿受制于人，也紛紛加入單晶硅片的擴產大潮中去。

光伏行業上一次的集體產能競賽，是2008-2011年間“擁硅為王，達產成金”的硅料擴產潮。原本專注電池、組件生產的尚德、賽維、保定天威（英利）紛紛向上游硅料端擴張，最終由于產能嚴重過剩，疊加歐美“雙反”政策寒冬均以破產而告終。

人早已不是那群人，但江湖還上演著相似的故事。這一輪的單晶硅片競賽，會不會重蹈硅料的覆轍？

“單晶硅片今年是缺的，不會過剩。”進化論基金研究員張治雨對界面新聞表示，去年底單晶硅片月產出量約為9億片，供應處于緊平衡狀態。隨著今年一季度Perc電池產能的密集釋放，二季度單晶硅片的月需求量會達到12億片，供求缺口會持續一整年。

但按照目前的擴產進度和需求情況，單晶硅片未來存在過剩的可能。屆時，考驗的是企業的組件銷售渠道，即是否具備消化產能的能力。

“海外銷售方面，隆基股份一直在追趕，但仍有差距，品牌認知度、渠道建設、團隊國際化程度等各方面都是不小的挑戰。”上述光伏企業管理層人士說。

組件商非常清楚自己的優勢所在。錢晶表示，未來的海外市場競爭會更加激烈。她認為，“晶科的全球化已經從海外銷售發展到了海外制造。對同行來說，還有趕超的時間差”。

這也是晶科能源死守美股的主要原因：為了保持品牌的全球性。

一位要求匿名的新能源券商行業分析師表示，海外市場的“蛋糕”雖在增長但量有限。“尤其在越來越多的國家取消最低進口價（MIP）政策后，國內很多二三線企業品牌也可以打入，海外市場將會變成第二個國內市場”。

他還指出，“從隆基股份、東方日升近兩年拿下的海外市場份額可以看出，老牌組件廠商銷售渠道的‘護城河’的確有壁壘，但并沒有那么難突破”。

守擂的代價

面對競爭對手的產能“狙擊”，晶科能源并沒有坐以待斃。

晶科能源今年將開展一次公司史上規模最大的產能擴張。2019年底硅片、電池片、組件端的年產能將分別達到15GW、10GW、15GW，分別同比增長54.6%、42.9%和38.9%。其中，硅片端計劃產能增幅最大，尤其是單晶硅片。

“去年高效組件一瓦難求，我們遇到一些產能端瓶頸。”錢晶解釋擴產的原因。

錢晶對界面新聞表示，晶科能源今年將在國內新建幾個工廠來彌補硅片、電池端的產能，但未透露擴產計劃的具體產能、投資額、時間及地點。

四川樂山和青海西寧很可能成為其在國內的新據點。界面新聞獲悉，晶科能源正為這兩個項目招兵買馬。4月16日，晶科能源宣布將在四川樂山項目上投資150億元。

截至目前，晶科能源近兩年已宣布的投資總額至少為380億元。除樂山項目外，還包括浙江海寧80億元的高效電池及組件項目，江西上饒投資150億元的項目。

光伏行業歷來存在專業化和垂直集成兩條路線。這兩種發展道路各有優劣，對企業在不同產業周期作出正確判斷的能力是種考驗。在這一輪“單晶熱”中，垂直集成的全產業鏈擴張模式再次受到企業追捧。

“目前看，光伏企業加強垂直集成布局是降本的最好辦法，但這對現金流和終端市場的要求非常高。”上述光伏企業技術研究員表示。

晶科能源、隆基股份、通威股份（600438.SH）分別是組件端、單晶硅片端、電池端的龍頭老大。近兩年，整個光伏產業鏈的利潤集中在單晶硅片和電池片，相比之下，晶科能源的利潤顯得有些寒酸。

2018年，晶科能源凈利潤實現4.1億元。同期，隆基股份在同比下滑三成的情況下，仍實現凈利25.58億元；通威股份（600438.SH）的凈利潤為20.19億元，同比增長0.51%。

晶科能源的存貨和應收賬款一直在增長。截至2018年底，其應收賬款為56.9億元，同比增長19.5%；存貨為57.4億元，同比增長34.4%。

2016-2017年，晶科能源連續經歷兩年經營性現金流為負，分別為-18.3億元和-1.8億元。去年，該指標終于實現了正向增長。截至2018年底，其經營性現金流為6.1億元，主要由于客戶預付款的增加。

晶科能源目前的盈利和融資能力是否匹配其投資支出和償債計劃，還有待觀望。

利潤和現金流的捉襟見肘，使晶科能源近年來的投資支出主要靠融資借債完成。經界面新聞統計，自2010年上市以來，該公司籌得資金凈額累計約284.3億元，投資支出凈額累計約265.5億元。

目前，該公司存在較大的短期償債壓力。截至2018年底，晶科能源現金及現金等價物凈額為31.04億元，包括長期銀行借款的當期部分，當前賬上有未償短期借款71億元，兩者存在近40億元的債務資金缺口，是上市首年末的6.2倍。

晶科能源目前資產負債率已達到76.42%，較上市首年末的55%上升21個百分點。

面對來勢洶洶的攻擂者和蓄勢待發的老對手們，晶科能源的資金鏈能支撐這場“守擂”賽多久，仍要打個問號。